Telegram gần đây lại được đưa ra ánh sáng vì thông tin tài chính dành cho các nhà đầu tư: doanh thu tăng cao nhưng lợi nhuận ròng lại giảm. Biến số chính không phải là sự chậm lại của người dùng, mà là việc giá TON giảm khiến cho biến động tài sản “xuyên qua” Bảng cân đối kế toán.
Và việc bán hơn 4,5 tỷ đô la giá trị của mã thông báo TON đã khiến công chúng bắt đầu xem xét lại mối quan hệ lợi ích với hệ sinh thái TON của Telegram và ranh giới của nó.
Theo báo cáo của FT, trong nửa đầu năm 2025, Telegram đã đạt được một bước nhảy vọt về doanh thu. Báo cáo tài chính chưa được kiểm toán cho thấy, doanh thu của công ty trong nửa đầu năm đã đạt 8,7 tỷ đô la, tăng 65% so với cùng kỳ năm 2024, vượt xa 5,25 tỷ đô la của nửa đầu năm 2024; và đạt được khoảng 4 tỷ đô la lợi nhuận hoạt động.
Tính từ cấu trúc doanh thu, doanh thu quảng cáo Telegram tăng 5% lên 1,25 tỷ đô la; doanh thu đăng ký cao cấp tăng mạnh 88%, lên 2,23 tỷ đô la, gần gấp đôi so với cùng kỳ năm trước. So với hai yếu tố này, yếu tố chính của sự tăng trưởng doanh thu của Telegram đến từ thỏa thuận độc quyền với chuỗi khối TON – TON trở thành cơ sở hạ tầng chuỗi khối độc quyền của hệ sinh thái ứng dụng nhỏ của Telegram và mang lại cho Telegram khoảng 3 tỷ đô la doanh thu liên quan.
Do đó, tổng thể, trong nửa đầu năm ngoái, Telegram vẫn tiếp tục theo đuổi sự tăng trưởng mạnh mẽ từ làn sóng trò chơi nhỏ mà họ đã tạo ra vào năm 2024 - trong năm 2024, Telegram đã ghi nhận lãi lớn lên tới 5,4 tỷ đô la và doanh thu cả năm đạt 14 tỷ đô la, cao hơn nhiều so với 3,43 tỷ đô la của năm 2023.
Trong tổng số 14 tỷ đô la doanh thu năm 2024, khoảng một nửa đến từ những “mối quan hệ đối tác và hệ sinh thái” của họ, khoảng 2,5 tỷ đô la từ quảng cáo, 2,92 tỷ đô la từ dịch vụ đăng ký cao cấp của họ. Rõ ràng, một phần tăng trưởng của Telegram xuất phát từ sự gia tăng đáng kể trong số lượng người dùng trả phí, và được hưởng lợi lớn từ doanh thu mang lại từ hợp tác liên quan đến tiền điện tử của họ.
Tuy nhiên, sự biến động cao của tiền điện tử cũng mang lại rủi ro cho Telegram. Mặc dù đã đạt được doanh thu gần 400 triệu đô la vào nửa đầu năm 2025, Telegram vẫn ghi nhận lỗ ròng 222 triệu đô la. Người nắm thông tin cho biết, điều này là do công ty phải tái đánh giá tài sản đồng Token mà họ đang nắm giữ. Và do giá đồng Token trong năm 2025 tiếp tục suy thoái, giá đồng Token đã giảm liên tục vào năm 2025, với mức giảm về đỉnh điểm thấp nhất lên đến hơn 73%.
Quen với tình hình giá đồng Token suy thoái kéo dài và tình trạng lỗ lãi lớn của nhiều công ty niêm yết trên DAT, các nhà đầu tư cá nhân không quá ngạc nhiên khi Telegram báo lỗ do giá trị tài sản ảo giảm giá. Thay vào đó, điều khiến cộng đồng cảm thấy ngạc nhiên và không hài lòng hơn là tin tức từ FT cho biết Telegram đang giảm hàng số lượng lớn, số tiền từ việc bán đồng Token TON đã vượt qua mức 4.5 tỷ đô la. Con số này vượt qua 10% vốn hóa thị trường đang lưu thông của đồng Token đó.
Do đó, giá đồng Token TON tiếp tục giảm, kết hợp với việc Telegram xử lý việc bán số lượng lớn đồng Token mà họ nắm giữ, đã gây ra sự hoài nghi và tranh cãi từ một số cộng đồng và nhà đầu tư Token TON về việc "bán đồng để thực hiện lời" và phản bội nhà đầu tư Token TON.
Theo lời giải thích công khai từ chủ tịch Hội đồng điều hành của Tập đoàn Quản lý Tài chính TON (Treasuries Of Nomics) Manuel Stotz, tất cả đồng Token TON mà Telegram đã bán đều được đặt ra theo hình thức mở khóa theo giai đoạn trong vòng bốn năm. Nghĩa là, các đồng Token này sẽ không thể lưu thông trên thị trường phụ ngay trong tương lai, không gây ra áp lực bán ngay lập tức.
Ngoài ra, Stotz cho biết người mua chính mà Telegram hợp tác là các tổ chức đầu tư lâu dài như tập đoàn TONX do Stotz dẫn đầu. Họ mua các đồng Token này để giữ lâu dài và thế chiến dịch cá cược. TONX do Stotz dẫn đầu, với vai trò là một công ty đầu tư chuyên biệt vào hệ sinh thái TON đã niêm yết tại Mỹ, việc mua vào các chip từ Telegram chủ yếu dành cho mục tiêu chiến lược lâu dài, không phải là để mua để đầu cơ.
Stotz cũng nhấn mạnh rằng, số lượng đồng Token mà Telegram nắm giữ net không có sự giảm đáng kể sau các giao dịch, thậm chí có thể đã tăng. Điều này là do Telegram đã trao đổi một phần số lượng cổ phần cũ để đổi lấy đồng Token bị khoá, cũng như tiếp tục nhận được thu nhập mới từ quảng cáo chia sẻ, tổng cộng giữ vững vị thế nắm giữ ở mức cao.
Mô hình kinh doanh Telegram trong vài năm trước, khiến một số cộng đồng lo ngại — công ty này nắm giữ tỷ lệ cao đồng Token, không tạo điều kiện cho sự phi trung tâm của TON. Người sáng lập Telegram Pavel Durov đã rất chú trọng đến lo ngại này, khi đã tuyên bố từ năm 2024 rằng nhóm sẽ kiểm soát tỷ lệ sở hữu TON của Telegram không vượt quá 10%. Nếu sở hữu vượt qua mức tiêu chuẩn này, phần vượt qua sẽ được bán cho các nhà đầu tư lâu dài, để đảm bảo rằng đồng Token được phân phối rộng rãi hơn, đồng thời cung cấp nguồn vốn phát triển cho Telegram.
Durov nhấn mạnh rằng việc bán này sẽ được thực hiện với mức giảm giá nhất định so với giá thị trường và có thời gian khóa và sở hữu được đặt ra để tránh áp lực bán ra ngắn hạn, bảo vệ sự ổn định của hệ sinh thái TON. Kế hoạch này nhằm ngăn chặn TON tập trung quá nhiều vào tay Telegram gây ra lo ngại về việc làm giá, duy trì mục tiêu phi tập trung của dự án. Do đó, hành động bán coin của Telegram hơn giống như một phần trong việc điều chỉnh cấu trúc tài sản và quản lý thanh khoản, không phải là việc bán ra đơn giản để tận dụng giá cao.
Đáng chú ý là, mặc dù giá của TON đã liên tục giảm trong năm 2025, tạo áp lực đánh giá giảm cho báo cáo tài chính của Telegram, nhưng từ cảnh nhìn dài hạn, việc Telegram và TON mắc kẹt với nhau đã tạo ra một tình huống cùng thắng cùng thua.
Telegram thông qua việc tham gia sâu vào hệ sinh thái TON đã có được nguồn thu mới và điểm sáng sản phẩm, nhưng cũng phải chịu ảnh hưởng tài chính từ biến động của thị trường tiền điện tử. Hiệu ứng "dao hai lưỡi" này cũng là một yếu tố mà các nhà đầu tư phải xem xét khi định giá Telegram trong bối cảnh công khai cổ phần hóa (IPO).
Với việc cải thiện hiệu suất tài chính và đa dạng hóa kinh doanh, triển vọng IPO của Telegram đã trở thành trọng tâm của thị trường. Từ năm 2021, công ty đã thông qua việc phát hành nhiều vòng trái phiếu để huy động hơn 10 tỷ USD; vào năm 2025, một lần nữa phát hành trái phiếu chuyển đổi trị giá 17 tỷ USD, thu hút các tổ chức nổi tiếng quốc tế như BlackRock, Mubadala Abu Dhabi tham gia.
Những biện pháp huy động vốn này không chỉ là việc tiêm máu cho Telegram mà còn được coi là việc chuẩn bị cho IPO. Tuy nhiên, con đường IPO của Telegram không phải một con đường thuận lợi, các vấn đề liên quan đến nợ, môi trường quản lý và yếu tố người sáng lập sẽ ảnh hưởng đến quá trình IPO.
Hiện nay, Telegram có hai khoản trái phiếu chính: một khoản với lãi suất 7%, đáo hạn vào tháng 3 năm 2026, và một khoản trái phiếu chuyển đổi với lãi suất 9%, đáo hạn vào năm 2030. Trong khoản trái phiếu chuyển đổi 17 tỷ USD thứ hai, khoảng 9,55 tỷ USD được sử dụng để hoán đổi trái phiếu cũ, 7,45 tỷ USD là nguồn vốn mới cho công ty.
Điểm đặc biệt của trái phiếu chuyển đổi là điều khoản chuyển đổi theo IPO: nếu công ty niêm yết trước năm 2030, các nhà đầu tư có thể đổi/tráo với giá IPO khoảng 80%, tương đương với 20% chiết khấu. Nói cách khác, những nhà đầu tư này đang đặt cược vào việc Telegram có thể thành công trong việc IPO và đạt được giá trị ước lượng cao hơn.
Hiện nay, thông qua việc hoán đổi nợ cho đến năm 2025, Telegram đã trả sớm hoặc thanh toán hầu hết trái phiếu đáo hạn vào năm 2026. Durov đã công khai cho biết, nợ cũ năm 2021 đã được trả hết và không tạo ra rủi ro hiện tại. Đối với việc Nga đóng băng trái phiếu 5 tỷ USD ảnh hưởng đến Telegram, anh ấy đáp lại rằng Telegram không phụ thuộc vào vốn Nga, không có nhà đầu tư Nga trong khoản trái phiếu 17 tỷ USD phát hành gần đây.
Do đó, hiện tại, khoản nợ chính của Telegram là trái phiếu có thể chuyển đổi đáo hạn vào năm 2030, mở ra một cửa sổ niêm yết tương đối rộng lớn. Tuy nhiên, nhiều nhà đầu tư vẫn dự đoán rằng Telegram sẽ niêm yết cổ phiếu vào khoảng năm 2026-2027, thực hiện chuyển đổi nợ thành cổ phần và mở ra các nguồn vốn mới. Nếu bỏ lỡ cửa sổ này, công ty sẽ phải đối mặt với áp lực lãi suất nợ dài hạn trong tương lai và có thể bị lỡ một cơ hội quý giá để chuyển đổi vốn cổ phần.
Khi đánh giá giá trị niêm yết của Telegram, các nhà đầu tư cũng quan tâm đến triển vọng lợi nhuận và mô hình hoa hồng của công ty. Hiện tại, số người dùng hàng tháng của Telegram ước khoảng 10 tỷ, số người dùng hàng ngày ước khoảng 4,5 tỷ, sở hữu cơ sở người dùng lớn giúp Telegram có không gian tưởng tượng về mảng kinh doanh. Mặc dù doanh số kinh doanh đã tăng mạnh trong hai năm qua, nhưng Telegram vẫn cần chứng minh rằng mô hình kinh doanh của mình có thể đạt được lợi nhuận bền vững.
Tin tốt là, hiện nay Telegram hoàn toàn kiểm soát về hệ sinh thái của mình, Durov gần đây đã nhấn mạnh rằng ông vẫn là cổ đông duy nhất của công ty, và người cho vay không liên quan đến quản trị công ty.
Do đó, Telegram có khả năng, trong tình hình không bị xâu xi vì cận trích của cổ đông, hy sinh một phần lợi nhuận ngắn hạn để đổi lấy sự kết dính lâu dài của người dùng và sự thịnh vượng của hệ sinh thái. Chiến lược "trì hoãn sự hài lòng" này phù hợp với triết lý sản phẩm của Durov, và cũng sẽ trở thành lõi truyện tăng trưởng mà công ty trình bày trước các nhà đầu tư trên con đường IPO.
Tuy nhiên, cần nhấn mạnh rằng, việc IPO không chỉ phụ thuộc vào cấu trúc tài chính và nợ vay. Financial Times chỉ ra rằng, kế hoạch niêm yết tiềm năng của Telegram hiện vẫn đang chịu ảnh hưởng từ quy trình tư pháp mà Pháp đang tiến hành đối với Durov, sự không chắc chắn liên quan đã làm cho lịch trình niêm yết trở nên mơ hồ. Hơn nữa, Telegram cũng thừa nhận trong việc trao đổi với nhà đầu tư rằng, điều này có thể làm chậm trễ quá trình niêm yết.
Liên kết gốc